上海证券：华锐铸钢 大型钢铁铸件龙头企业

  公司主要是做大型高端铸锻件产品的研发、生产、销售和服务，基本的产品为火电蒸汽轮机汽缸缸体、阀体，水电水轮机上冠、下环、叶片及轮毂体，风电轮毂，核电铸钢件，船用挂舵臂、球尾，轧机机架等高的附加价值产品，主要服务于电力、船舶、冶金等重大装备制造业。

  公司是国内专业生产大型电站用铸钢件的有突出贡献的公司。根据中国铸造协会和中国重型机械工业协会大型铸锻件行业分会统计资料分析，2004年公司大型铸件产能为1.5万吨，居国内同行业第四位；2005年大型铸件产能达1.8万吨，稳居同行业第四位；2006年大型铸件产能为2.6万吨，行业优势地位进一步巩固。

  公司自主研发了5项关键生产技术，分别为300~1000MW大汽缸制造技术、9-12Cr钢制造技术、电弧炉底吹氩技术、大型不锈钢产品制造工艺技术、两种材料对接焊技术、VOD冶炼终点碳MTA控制技术。

  公司的国内销售市场大多分布在在黑龙江、北京、四川、上海、浙江、江苏、福建、广东，国外销售市场大多分布在在日本、德国、美国等地。在取得外贸经营权之前，公司采用国内直销，出口委托外贸公司经销的方式。公司于2007年5月29日完成了对外贸易经营者登记，取得了外贸经营权，自此公司产品将不再通过外贸公司代理出口。

  公司的主要原材料包括废钢、生铁、钼铁、微铬等合金材料和树脂、固化剂、铬矿砂等造型材料。公司依据订单及生产经营计划，采用持续分批量的形式向原料供应商进行采购。公司与主要供应商建立了长年稳定的合作伙伴关系，原材料供应渠道稳定，大部分原材料都是在大连本地采购。

  公司计划建设两个项目，总投资52000万元。1、大型锻件生产建设项目。项目总投资39,200万元，其中固定资产投资33,800万元，铺底流动资金5,400万元，项目建设期1.5年，项目达产期为第4年。2、大型水电铸钢件制造能力扩容改造项目。项目总投资12,800万元，其中固定资产投资11,000万元，铺底流动资金1,800万元，项目建设期1.5年，项目达产期为第3年。

  本次募集资金投资项目完成后，可迅速扩大公司生产规模，提升公司生产能力和市场竞争力。根据本次投资项目可行性研究报告，大型锻件生产建设项目达产后，将形成大型锻件24,875吨生产能力，项目新增出售的收益66,962万元，新增总利润13,565万元，项目投资净利率25.95%、投资利税率43.79%；大型水电铸钢件制造能力扩容改造项目达产后，公司将形成5套大型水电铸钢件生产能力，新增大型水电铸件2,230吨，新增出售的收益20,767万元；新增总利润4,572万元，项目投资净利率26.79%、投资利税率45.83%。

  受装备和工艺技术水平制约，大型铸锻件企业竞争力差异较大，少数国内重点大型铸锻件生产企业，在设备、工艺、生产组织等各方面接近或达到世界领先水平，主要生产电站、船用、重型机械等行业的大型高端铸锻件产品；该类企业单个规模较大，同国内大型设备制造商建立了稳定的长期合作伙伴关系，被纳入其零部件供应体系，从而在行业竞争中占据较为有利的位置。华锐铸件是国内第四位的大型铸件企业，是国内专业生产大型电站用铸钢件的有突出贡献的公司，依托其独有的技术开发、设备先进度、质量管理等方面的综合优势，与国内外知名电站设备制造商及国内知名船厂建立了稳固的战略协作关系。

  公司主营业务所处的大型铸锻件行业近年来发展迅速。公司在大型铸锻件行业中具有较强的市场竞争力，具有较高的规模领先和市场占有优势。报告期内公司营业收入大幅度增长，营业收入从2004年的26,353.27万元增长至2006年的51,815.09万元，年均增长率为40.39%，净利润从2004年的1,124.26万元增长至2006年的5,225.18万元，年均增长率达115.76%。

  公司自主研发了5项关键生产技术，这些专有技术是公司生产经营必须的技术，是公司产品生产、质量保证必不可少的技术保障和公司进一步技术创新的基础，体现了公司核心竞争力和比较优势。

  公司生产经营所需主要原材料为废钢、钼铁、生铁、微铬、铬矿砂等，近三年一期，原材料成本占公司经营成本的50%左右。公司依照“原材料价格＋产品加工费”的定价原则来确定产品价格，原材料价格的波动会对公司主要经营产品的销售定价产生一定影响。公司虽能通过调整产品价格转移原材料价格波动的风险，但由于公司原材料价格与产品价格变革在时间上存在一定的滞后性，而且在变动幅度上也存在一定差别，因此，原材料价格的波动将会对经营业绩的稳定性产生一定影响。

  由于下业集中度较高，和公司自身生产能力有限，公司销售客户相对集中。近三年一期，公司向前五大客户合计销售额占公司销售总额的占比分别是81.79%、79.98%、64.29%和57.31%。若主要客户因国家宏观调控、行业景气周期的波动等因素导致生产经营状况出现重大不利变化，将对公司的产品营销售卖及正常经营产生不利影响，企业存在一定销售客户集中的风险。

  近三年，公司关联销售金额占据营业收入的占比分别是31.35%、17.68%、25.25%、19.71%；关联采购金额占经营成本的占比分别是3.08%、19.41%、23.87%、15.16%。尽管公司已采取必要措施规范和减少关联交易，但公司的关联交易仍有可能对公司未来的经营活动产生较大影响。

  自2004年1月1日起，公司取得的增值税返还收入免征企业所得税。近三年，公司实际收到的增值税返还金额占净利润的占比分别是34.79%、8.09%、11.57%、12.05%，如果上述税收优惠政策发生明显的变化，将对公司的经营业绩产生一定影响。

  按照募集资金投资项目的进度，公司在招股意向书第175页预测公司2007年的EPS约为0.36元、我们预测2008年的EPS约为0.47元。

  公司发行新股计划募集资金投资项目金额小计52000万元，预计承销费用及保荐费用、其他中介机构费用、发行费用为募集资金的5％，预计合计约为54600万元，按发行5400万股计算，每股募集资金约为10.11元。

  平安证券研究所对该公司的投资价值报告认为，根据绝对和相对估值法，公司合理价值区间为15.53-16.61元，我们大家都认为结合中小板的高成长性和公司的业绩成长，因此结合公司的募集资金需求，我们预计公司IPO发行价将在10.00-12.00元。

  等同类公司07年动态市盈率在46倍左右，我们预计公司上市首日的定价在50倍市盈率(按照发行后总股本摊薄的预计08年EPS0.47元、09年EPS0.65元的50倍市盈率计算)，即23.50-32.50元之间。 (来源：朱立民)

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